AFM over actief en passief beleggen

De Autoriteit Financiële Markten (AFM) kwam vorige week met twee nieuwe publicaties: een literatuurstudie over de resultaten van actief en passief beleggen en de leidraad ‘Actief en passief beleggen in het belang van de klant’.

Literatuurstudie

In de literatuurstudie heeft de AFM onderzocht wat de belangrijkste uitkomsten zijn van een halve eeuw wetenschappelijk onderzoek naar actief en passief beleggen. Daarbij gaat het niet alleen om onderzoek naar de resultaten van beide beleggingsstrategieën. Ook is gekeken naar onderzoek over gerelateerde zaken als de efficiëntie van financiële markten , de voorspelbaarheid van beurskoersen, de zogeheten persistentie van rendementen (zeggen in het verleden behaalde rendementen iets over de toekomst?) en het verschil tussen vaardigheid en geluk.

De belangrijkste conclusies van de literatuurstudie zijn volgens de AFM dat wetenschappelijk onderzoek aantoont dat:

• ‘het zeer moeilijk is om op middellange en lange termijn als actief fonds persistente positieve buitengewone rendementen te behalen.’
• ‘het in de praktijk bovendien moeilijk is om geluk en vaardigheid van een fondsmanager te onderscheiden. Het vooraf selecteren van actieve fondsen die, na aftrek van kosten, positieve buitengewone rendementen zullen behalen is dan ook bijzonder moeilijk.’

Duidelijke conclusies die ook niet anders hadden kunnen uitvallen. In de wetenschappelijke wereld is dit immers een min of meer uitgemaakte zaak. Wij hebben wel eens aan wetenschappers gevraagd om onderzoek te doen naar actief en passief beleggen in Nederland of Europa (het meeste onderzoek komt uit de VS) maar daar was geen animo voor. Wetenschappers vinden het niet meer de moeite van het onderzoeken waard omdat iedereen wel weet wat de uitkomst zal zijn.

Mag scherper

Interessant is wel dat de uitkomsten van deze literatuurstudie bij actieve beleggers in Nederland voor nogal wat beroering hebben gezorgd in de financiële sector. In de VS zou dat niet meer gebeuren. Het laat zien dat we hier nog een lange weg te gaan hebben voordat ‘the simple rules of humble arithmetic’ (dat de hoge kosten van actief beleggen per definitie betekenen dat actief beleggen gemiddeld slechter presteert dan passief beleggen) ook hier gemeengoed zijn.

Kan beter

In de literatuurstudie geeft de AFM een aardig overzicht van het wetenschappelijk onderzoek van de afgelopen vijftig jaar. Verbeteringen zijn echter nog wel mogelijk. Zo besteedt de AFM weinig aandacht aan de opkomst van de gedragswetenschap (behavioral finance). Deze tak van sport heeft veel nuttige inzichten opgeleverd. Vooral dat beleggers niet rationeel zijn. Zij nemen continu beslissingen die niet in hun eigen belang zijn en lijken daar niet van te leren. Het zijn net mensen.

Ook zou het nuttig zijn om in zo’n studie mee te nemen de belangrijkste onderzoeken die door niet-wetenschappelijk partijen zijn uitgevoerd. Te denken valt onder andere aan onderzoeken van fondsbeoordelaars (zoals Morningstar en Lipper), accountants, consultants, onderzoekbureau’s en consumentenorganisaties. Deze onderzoeken hebben meestal een praktischere invalshoek en zijn wat toegankelijker.

Oproep AFM

In de leidraad stelt de AFM het volgende: ‘Veel financiële ondernemingen verkiezen voor hun particuliere klanten actief beheerde beleggingen boven passief beheerde beleggingen, terwijl passief beheerde fondsen een goed, zo niet beter, alternatief kunnen zijn.’ Volgens de Vereniging van Effectenbezitters (VEB) had de leidraad ‘scherper gemogen’ en had de AFM ‘meer in het voordeel van passief beleggen mogen oordelen'. De goede verstaander weet echter wat de AFM hiermee bedoelt.

De AFM roept financiële ondernemingen op om ‘bewuster om te gaan met actief en passief beleggen, in het belang van de klant’. Ik ben benieuwd of de sector aan deze oproep gehoor geeft. Ik vermoed dat daarvoor eerst nog iets anders moet gebeuren. Namelijk, de afschaffing van verkoopprovisies. Zolang banken en vermogensbeheerders veel meer verdienen aan actieve fondsen dan aan passieve fondsen is het niet moeilijk om te raden wat zij aan de man brengen. Maar dit gaat veranderen, zo verzekert minister van Financiën De Jager. Provisies gaan verboden worden. Het klantbelang dienen moet met wetgeving worden afgedwongen. Het gaat niet vanzelf.